Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

96) Теорема Миллера-Модильяни.Продолжение.

Налоги есть
Теперь давайте повторим все то же в более интересной ситуации, где налоги учитываются. Цифры в верхней правой части табл. 6а.1 показывают прибыль компаний Timid и Bold после уплаты налогов при корпоративной налоговой ставке в 40%. Как и в первом случае, если вы ничего не берете в долг, компания Bold по-прежнему предлагает более привлекательный доход в 96% в отличие от 24% у Timid. Но в отличие от ситуации, когда налоги не учитывались, замена личной задолженности корпоративной не упраздняет эту разность. Даже взяв в долг 800 долл. на покупку акций Timid, ваш доход будет только 80% в противовес 96% доходности акций Bold. Теперь компания, где используется "рычаг", приносит более высокий доход, а значит, имеет большую стоимость, чем ее кузина без "рычага".
Почему финансирование заемными средствами повышает стоимость компании, если принимать во внимание налоги? Посмотрим на общую сумму налогов обеих компаний. Налоги Timid равны 160 долл., а у Bold они составляют только 128 долл., т.е. экономится 32 долл. От корпоративного пирога свои куски получают три стороны: кредиторы, владельцы и налоговая администрация. В нашем примере видно, что финансирование заемными средствами, предоставляя возможность вычета процента из суммы облагаемого дохода, снижает долю налоговой администрации в пользу владельцев. Другими словами, решение о финанси­ровании увеличивает ожидаемый денежный поток для владельцев.
Нижняя часть табл. 6а.1 предназначена для подозрительных читателей, полагающих, что эти результаты могут зависеть от налога на личный доход. В ней вы увидите, что налог на личные доходы размером 33% снижает преимущество годовой прибыли после уплаты налогов с 32 до 22 долл., но все же не ликвидирует его. Также обратите внимание, что то же явление сохраняется для любой ставки налога на личные доходы и для обеих фирм. Поскольку многие инвесторы, например, взаимные и пенсионные фонды, не платят налоги, для чистоты экспери­мента принято определять подходящую ставку налога на личные доходы и обращать внимание на прибыль после уплаты корпоративных налогов, но до налога на личные доходы. Здесь мы следуем этому правилу.
Я должен заметить, что явление, при котором закон о налогообложении предоставляет больше привилегий финансированию заемными средствами, наблюдается преимущественно в Америке. В большинстве других промышленных стран корпоративные налоги и налоги на личные доходы, по крайней мере, частично взаимосвязаны, т.е. получатели дивидендов имеют хотя бы некоторые льготы в том, что касается общей суммы налогов на личные доходы, если выплачивается корпоративный налог на распределенную прибыль. В нашем примере без учета налогов при финансировании заемными средствами нет налоговых скидок, если корпоративные и личные налоги полностью интегрированы.
Значит, с учетом американских корпоративных налогов перетасовка ценных бумаг с тем, чтобы задействовать больше заемного капитала, не создает ценности — по крайней мере, с точки зрения акционеров, если не с точки зрения казначейства США, — потому что увеличивает объем денежных потоков, доступных частным инвесторам. Повышение годовой прибыли акционеров, возможное в результате финансирования заемными средствами, равно произведению корпоративного налога и затрат на выплату процентов, т.е. тому, что мы раньше называли налоговым щитом. В нашем примере годовая прибыль компании после уплаты налогов плюс затраты на выплату процентов вырастает на 32 долл. в год ($192 + $80 - $240 = $32), что также равно налоговой ставке в 40%, умноженной на затраты на выплату процентов в 80 долл.
Если ту же мысль выразить математическими символами, где VL — стоимость компании с использованием "рычага", а V0 — ее стоимость без применения "рычага", то наш пример выглядит так:
VL = V + стоимость (tI) ,
где t — корпоративна налоговая ставка, I — годовые затраты на выплату процентов в долларах, а стоимость (tI) — сегодняшняя стоимость всех будущих налоговых щитов. В следующей главе мы вернемся к этому понятию, когда будем говорить о приведенной стоимости будущих налоговых щитов. Значит, говоря обычным языком, из нашего уравнения видно, что стоимость компании, использующей "рычаг", равна стоимости той же компании без применения "рычага" плюс приведенной стоимости налоговых щитов.
Из материала этого приложения можно сделать тревожный вывод: стоимость компании максимальна, когда деятельность фирмы финансируется исключительно за счет заемных средств. Но после прочтения данной главы вы уже знаете, что это лишь самое начало. Ведь как из-за возможности вычета процентов из суммы налогооблагаемого дохода стоимость фирмы повышается с использованием "рычага", так и издержки финансовых трудностей приводят к падению этой стоимости. Добавьте сюда беспокойство из-за финансовой гибкости, сигналы рынка и влияние мотивации, не забудьте о тисках темпов приемлемого роста — и вы поймете, как в настоящее время принято представлять себе решение о финансировании: возможно, не настоящее пиршество, но определенно очень сытное первое блюдо.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
95) Теорема Миллера-Модильяни 97) Методы дисконтирования денежных потоков





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта