Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

152) Эмпирические свидетельства

Остается рассмотреть последний вопрос: создает ли стоимость реструктуризация компании? Приносит ли она какую-то выгоду обществу? В основе своей ответ будет положительным. Сначала взглянем на слияния. Срединные значения пятидневной премии в 30-40%, приведенные в табл. 9.4, не оставляют сомнений в том, что владельцы приобретаемых фирм получают от слияний огромную выгоду. Проблематичным остается вопрос, приносит ли это какую-то выгоду и владельцам фирм-покупателей. Используя метод событийного исследования, описанный в главе 5, один ученый выяснил, что цена акций фирмы-покупателя повышается в среднем на 2,8% в момент объявления о слиянии8. Результаты последних иссле­дований всех успешных приобретений, связанных с открытыми акционерными компаниями в период с 1963 по 1984 годы, говорят о том же9. Исследователи установили, что комбинированная рыночная стоимость акций покупателя и продавца после объявления вырастала в среднем на 7,4%. Но они также обнаружили, что буквально во всех случаях биржевой курс акций компании-продавца повышался на целых 30%. С другой стороны, акции покупателя вырастали в цене всего на 1%. Более того, большая часть прибыли покупателей поступила в первые годы проведения исследований, когда не существовало особых правил, регулирующих проведение тендеров. В последние четыре года исследований цена акций компа­ний-покупателей в момент объявления о приобретении падала где-то на 3%.

Икан против Blockbuster
Недавний скандал между видеогигантом Blockbuster и его акционерами, во главе которых стоял Карл Икан, — один из примеров непрерывной борьбы за контроль между владельцами и руководителями. В мае 2005 года Икан и его товарищи заставили дрожать всех членов советов директоров Америки, когда выиграли борьбу за голоса акционеров относительно трех мест в совете директоров компании Blockbuster, в том числе одно, которое принадлежало председателю совета и генеральному директору Джону Антиоко. Похожая история произошла в том же месяце в Европе, когда недовольные инвесторы заставили одну из ведущих европейских фондовых бирж, Deutsche Boerse, отказаться от попыток приобрести Лондонскую фондовую биржу, а двух руководителей высшего звена компании вынудили уйти в отставку.
Самый волнующий для руководителей аспект всех этих событий — это быстрота, с какой акционеры, преимущественно фонды хеджирования, объединили усилия в борьбе против руководства. Если бы это вошло в привычку, акционеры вскоре стали бы намного сильнее и получили бы намного больше прав в ведении корпоративных дел — к лучшему это или к худшему. Фонды хеджирования — это не слишком контролируемые партнерства частного собственного капитала, которые начали активно развиваться в последнее десятилетие, и сейчас их насчитывается около 8 тыс.
Спор между Иканом и компанией Blockbuster явно был борьбой за свободный денежный поток. Подобно Kodak, AOL и многим другим компаниям, Blockbuster посчитала себя доминирующим и прибыльным игроком в упадочной отрасли. Столкнувшись с непростым выбором — либо грациозно стареть, либо искать более молодую лошадь для гонки — компания прилежно занялась поиском. Среди прочих дорогостоящих перемен руководство отменило крайне прибыльную арендную плату, которая вызывала массу недовольства, и инициировала создание арендного бизнеса онлайн, несмотря на опасность, которой такая деятельность угрожала существующему бизнесу. Икан назвал эти действия "игрой на деньги акционеров" и вместо этого посоветовал компании вернуть акционерам доступ к излишкам денежных потоков. Когда Blockbuster воспротивилась, Икан позвал на помощь друзей из фонда хеджирования.Майкл Портер взглянул на ту же проблему с другой точки зрения, когда проследил деятельность 33 разных компаний в области слияний и поглощений на протяжении 35 лет — до конца 1986 г.10 Он обнаружил, что эти активные покупатели в будущем отказывались от более чем половины своих приобретений, и чем менее был связан бизнес продавца с бизнесом покупателя, тем выше была вероятность неудачи. На основе этого исследования Портер сделал естественный вывод о том, что многие, если не все, приобретения с точки зрения покупателя оказываются неудачными.
На сегодняшний день наилучшим исследованием того, как LBO создает стоимость, является работа Стивена Каплана из Университета Чикаго, в которой он изучил 48 случаев внутреннего управленческого выкупа, имевших место в период с 1980 по 1986 годы.11 (Внутренний управленческий выкуп, или MBO (management buyout), — это LBO, при котором в превращении компании в частную фирму принимают активное участие руководители компании.)
Изучив сначала доходность операционных активов, Каплан выяснил, что по сравнению с эффективностью отрасли в целом фирма, прибегнувшая к LBO, в среднем повышала рентабельность операционных активов на целых 36,1% в течение последующих двух лет. После изучения капитальных затрат стало ясно, что в целом по отрасли за тот же период обычная фирма, прибегнувшая к LBO, снижала свой коэффициент соотношения капитальных затрат и активов на незначительные со статистической точки зрения 5,7%. Рассмотрев как повышение эффективности работы, так и снижение объема инвестиций, Каплан обнаружил, что в среднем по отрасли обычная фирма с LBO повышает коэффициент соотношения свободного денежного потока и общих активов на все 85,4% через два года после покупки контрольного пакета акций. Очевидно, пряник расширения прав владельцев и кнут тяжелого бремени долга действительно обращают на себя внимание руководства.
Доходы, полученные инвесторами, впечатляют не меньше. Из 48 изученных фирм Каплан смог собрать данные о 25 после покупки контрольного пакета акций, потому что они либо выпускали акции на открытые рынки, либо выкупали существующие акции, либо ликвидировались, либо были проданы. Понимая, что эти 25 фирм могут оказаться лучшими из лучших, он, тем не менее, отметил великолепные результаты работы компаний. Срединное значение доходности всех источников капитала по отрасли за 2,6 года после LBO до проведения оценки составило 28%. Более того, срединное значение соотношения внутренней нормы доходности и собственного капитала у этих фирм было равно невероятной цифре в 785,8%. Вот какие чудеса может творить сильный финансовый "рычаг", когда дела идут хорошо. Стоит ли удивляться, что инвестиционные фирмы, использующие LBO, добились такого успеха?
В исследовании Каплана эффективность LBO прослеживалась на протяжении одного из самых продолжительных периодов расширения бизнеса в истории американской экономики, поэтому нельзя дать гарантий, что тех же результатов получится добиться сегодня. Но на основе этих данных можно предположить, что LBO — это не только уловка для снижения налогов. Скорее, усиление мотивации руководства, характерное для реструктуризации в условиях LBO, оказалось достаточно значительным, чтобы вместе с тем стимулировать и резкое повышение как эффективности работы всей компании, так и акционерной стоимости. Эту информацию непросто будет опровергнуть тем, кто утверждает, что управлять американскими корпорациями должны только руководители.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
151) Контроль над свободным денежным потоком 153) Слияние Daimler-Chrysler





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта