Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

69) Эмиссионные затраты

Финансовые ценные бумаги обязывают эмитента нести два вида затрат: годовые затраты, т.е. выплату процентов, и затраты на эмиссию. Более важные годовые затраты мы рассмотрим позже. Затраты на эмиссию — это расходы, которые несут эмитент и его акционеры при первичном размещении ценных бумаг. Для частных трансакций единственные существенные затраты — это оплата работы инвестиционного банкира в качестве агента. При публичном предложении акций существуют затраты на юридические, бухгалтерские и печатные услуги, плюс гонорар ведущего андеррайтера. Ведущий андеррайтер устанавливает оплату своего труда в виде спреда. Предположим, корпорация АБВ — это открытое акционерное общество, которое хочет продать 10 млн. новых обычных акций с использованием традиционной процедуры регистрации, а в настоящее время ее акции на Нью-Йоркской фондовой бирже продаются по цене 20 долл. за штуку. За несколько часов до публичной продажи ведущий андеррайтер может сообщить руководству АБВ: "Учитывая существующую ситуацию на рынках, мы можем продать новые акции по цене эмиссии 19,00 долл. и со спредом в 1,50 долл., что в чистом виде составит 17,50 долл. за акцию". Это означает, что инвестиционный банкир стремится занизить цену акции на 1 долл. ($20 рыночной стоимости минус $19 цены эмиссии) и требует оплату своих услуг в размере $1,50 с акции, т.е. 15 млн. долл. Эта плата будет разделена между ведущим андеррайтером и членами синдиката по предварительной договоренности согласно роли каждого из банков в этом синдикате.
Занизить цену эмиссии — значит, предложить новые акции по цене ниже той, по которой продаются уже существующие ценные бумаги, или, в случае с IPO, ниже рыночной стоимости акций незадолго до того, как закончится выпуск этих ценных бумаг. Один из очевидных мотивов, почему инвестиционные банкиры поддерживают такой метод, — это облегчение их работы. Продать товар стоимость 20 долл. по цене в 19 долл. намного проще, чем продать его за 20 долл. Но, по-видимому, тенденция объясняется не только этим. При любой публичной продаже ценных бумаг хорошо информированные внутренние игроки продают бумаги неопределенной ценности менее информированным внешним игрокам. Один из способов успокоить взволнованных внешних участников, которые беспокоятся, не стали ли они жертвой нечестной игры, — значительно снизить цену новых ценных бумаг. Благодаря этому у неинформированных покупателей появляется надежда, что после выпуска акции скорее возрастут, нежели упадут в цене. Занижение цены — это не прямые издержки компании, но затраты ее акционеров. Чем больше занижение, тем больше ценных бумаг должна выпустить компания, чтобы собрать требуемую сумму. Если ценными бумагами выступают облигации, это приводит к снижению процентной доли участия существующих владельцев.
Практические исследования затрат на эмиссию засвидетельствовали существование двух моделей. Первая: собственный капитал намного дороже, чем заемный. Репрезентативные затраты на привлечение средств на открытых рынках, без учета занижения цены, в среднем равны 2,2% от непокрытого обеспечением долга, 3,8% для конвертируемых облигаций и 7,1% для выпуска акций открытыми акционерными компаниями. В случае с IPO эта цифра возрастает до 11,0%. Вторая: затраты на эмиссию всех видов ценных бумаг резко увеличиваются, когда уменьшается объем эмиссии. Затраты на эмиссию в процентном отношении от валового дохода для собственного капитала составляют 3%, если акций выпускается более чем на 100 млн. долл., но подскакивают до более чем 20%, если объем выпуска — меньше 500 тыс. долл. Те же значения для финансирования заемными средствами варьируются от 0,9% для крупных объемов до более 10% в случае очень маленьким займом7.
Google выходит на голландский аукцион
Определенный уровень занижения цен может быть необходим при обычных IPO, но нужно следить за тем, чтобы не переборщить. За период между 1990 и 2004 годами доход первого дня для покупателей IPO в среднем составлял 23,2%, а максимальный уровень в 55% был достигнут в 1999 году!8 Если подумать о разнице между количеством денег, которые можно было бы собрать, если бы цены не занижались, и тем количеством, которое было получено в действительности, то эмитенты за последние 15 лет потеряли почти 100 млрд. долл., сумма, по сравнению с которой любой гонорар инвестиционных банкиров кажется просто крошечным.
Во многом как ответ на эти цифры все больше усиливается интерес к альтернативному и, похоже, более демократичному способу ценообразования и распространения новых акций, известному как "голландский аукцион". Вместо того чтобы полагаться на инвестиционных банкиров при установлении цены, участники голландского аукциона приглашают заинтересованных покупателей вносить свои предложения, т.е. говорить, сколько акций и по какой цене они бы хотели приобрести. Затем эмитент располагает эти предложения от самого дорогого до самого дешевого и изучает этот перечень, пока не установит минимальное предложение цены, необходимое для продажи всех выставленных на торги акций. Все предложения выше этого значения получают акции по клиринговой цене, а все предложения меньшей цены отклоняются. Если клиринговая цена равна 85 долл., то покупатель, предложивший купить акции по 100 долл., платит только 85 долл. Голландские аукционы привлекают неинформированных покупателей, потому что, как и при политических выборах, они знают, что их предложение, вероятно, не повлияет на результат, который будет определяться коллективной мудростью (или глупостью) всех участников торгов. Эмитентам тоже нравятся голландские аукционы, потому что они обещают уменьшить снижение цен и снизить оплату услуг инвестиционных банкиров.
В августе 2004 года гигантская поисковая система Google протестировала эту теорию, когда продала 20 млн. акций на голландском аукционе. Какими были результаты? Неоднозначными. Оплата услуг инвестиционных банкиров составила всего 3% дохода, но прибыль первого дня в цене акций была равна 18%, что не слишком отличается от среднего значения в 23,2%, полученного за 15 лет.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
68) Ценные бумаги с существующим рынком.Продолжение. 70) Эффективные рынки





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта