Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

61.23. Модели оценки конвертируемых ценных бумаг. Часть Третья.

• Доходность акции. Это наиболее информативная поясняющая переменная, которая входит во все модели оценки конвертируемых ценных бумаг. Однофакторная модель предполагает, что доходность акции является единствен­ной стохастической переменной, а все другие не являются стохастически­ми. Модели, использующие подход Блэка-Шоулза-Мертона42, зависят так­же от волатильности доходности акций. В качестве входной информации некоторые модели используют постоянные волатильность и цену акции, в то время как более сложные учитывают временную структуру волатиль-ности и включают в себя возможный перекос волатильности.
• Процентные ставки. Процентная ставка является основной переменной в модели оценки облигационных опционов. Поскольку на динамику цен конвертируемой ценной бумаги значительно влияют облигационный ком­понент и его выпуклость, в качестве второго фактора в двухфакторной модели оценки конвертируемых ценных бумаг естественно использовать процентные ставки. Оцениваемым параметром в этих моделях является во-латильность процентных ставок, называемая волатильностью доходности (yield volatility). В двухфакторных моделях этот параметр играет ту же роль, что и волатильность цены акции в однофакторной модели.
• Как уже указывалось, чем выше процентные ставки, тем ниже минималь­ная цена облигационного компонента в конвертируемой ценной бумаге из-за дисконтирования денежных потоков по более высокой ставке. Влия­ние процентных ставок на внутренние опционы представляет собой более сложное явление. Увеличение (уменьшение) процентных ставок приводит к увеличению (уменьшению) стоимости опциона на конверсию и умень­шению (увеличению) опциона на продажу конвертируемой ценной бумаги. С точки зрения эмитента, если конвертируемая ценная бумага является про­игрышной, то чем выше (ниже) процентные ставки, тем ниже (выше) стои­мость опциона "колл", принадлежащего эмитенту, поскольку выкуп преду­сматривает финансирование стоимости погашения за счет выпуска нового долгового обязательства по более высокой (низкой) процентной ставке. Ес­ли конвертируемая ценная бумага, которая в большинстве случаев должна быть выкуплена как можно скорее, является выигрышной, стимулы эми­тента совершить принудительную конверсию при увеличении процентных ставок усиливаются.
• Кредитный спрэд. Чем ниже кредитоспособность эмитента, определенная уровнем левереджа и другими показателями, тем выше вероятность де­фолта, а значит, выше кредитный спрэд. Например, пятилетнее субордини­рованное долговое обязательство эмитента с рейтингом Baa3/BBB- может иметь кредитный спрэд, равный 140 базисным пунктам. По состоянию на 12.01.2005, когда пятилетняя казначейская ставка была равной 3,70%, став­ка по простому долговому обязательству составляла 3,70% + 1,4% = 5,10%. Если рейтинг эмитента на один уровень (notch) ниже рейтинга Ba1/BB+, то спрэд должен расшириться примерно на 40 базисных пунктов.43 Таким образом, спрэды влияют на конвертируемые ценные бумаги точно так же, как и процентные ставки. Кредитный спрэд все чаще описывают как сто­хастическую переменную, а его волатильность является предметом очень тщательных исследований.44 Ликвидные свопы CDS на отдельные корпо­ративные эмиссии, стандартизация свопов, ликвидные сделки с индексами CDS и свопы активов позволяют инвесторам хеджировать кредитный риск большинства эмиссий инвестиционного уровня, а также многих выпусков с более низким кредитным рейтингом. Структуры, связанные с акциями, образуют чрезвычайно быстро развивающийся сегмент рынка конвертиру­емых ценных бумаг и открывают большие перспективы для арбитражных сделок и для сделок, основанных на изменении структуры капитала и во-латильности акций.
• Валютный курс. Рассмотрим 4,25%-ную облигацию Bell Atlantic Financial, подлежащую погашению 15.09.2005 и допускающую обмен на 87,287 ак­ции компании Wireless Communications PLC (CWZ). Ставка купона и но­минальная стоимость этой облигации номинируются в долларах. Кроме акционерного риска, связанного с опционом на обмен облигации на обыч­ные акции компании CWZ, принадлежащие инвесторам, американские ин­весторы подвергаются валютному риску, поскольку акции компании CWZ номинируются в фунтах стерлингов. Поскольку количество акций, обмени­ваемых на одну облигацию, фиксировано и равно 87,287, то любое увеличе­ние стоимости фунта стерлингов по отношению к доллару США принесет инвесторам прибыль, а любое уменьшение - уменьшит стоимость их пози­ций. Таким образом, инвестор имеет внутренний опцион "колл" на фунты стерлингов или, что эквивалентно, внутренний опцион "пут" на доллары США, вложенные в конвертируемую облигацию.
• Поскольку валютный курс является стохастической переменной, его можно использовать как третий фактор в моделях оценки конвертируемых ценных бумаг.
• Стоимость фирмы. В финансовой литературе было показано, что стои­мость фирмы можно рассматривать как базовый актив, а обычную акцию, обычные облигации, конвертируемые ценные бумаги и практически все корпоративные ценные бумаги можно считать деривативами. Равновесная модель, в которой корпоративные ценные бумаги интерпретируются как деривативы на стоимость фирмы, позволяет корректно оценить все корпо­ративные ценные бумаги, в то время как однофакторные модели оценки каждой ценной бумаги по отдельности иногда основываются на некор­ректных допущениях. В дальнейшем в качестве отправной точки мы будем использовать модель Бреннана (Brennan) и Шварца (Schwartz), в рамках ко­торой основными стохастическими факторами считаются стоимость фирмы и процентные ставки.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
61.22. Модели оценки конвертируемых ценных бумаг. Часть Вторая. 61.24. Выбор многофакторных моделей





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта