Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

6.12. LTCM посылает цикл левереджа к черту. Часть Двеннадцатая.

Японцы обдирают UBS, как липку

Крах LTCM и возникшая в результате паника на рынках потрясли до основания и другие фирмы, которые по пятам следовали за LTCM, используя стратегии торгов с относительной стоимостью, в том числе Salomon Smith Barney. Достигли эти потрясения и банков, которые расширяли кредит для LTCM, что и позволило фонду довести долю заемных средств до непозволительных размеров.

Одной из компаний, которая в результате этих событий подошла к самому краю, была UBS. (Хотя она и продолжает свое существование ныне, теперь это продукт вынужденного слияния с Swiss Bank, просто было решено сохранить прежнее название.) В стране точнейших часов и непогрешимых железнодорожных расписаний, в стране, в которой строжайший контроль и внимание к мельчайшим деталям считаются национальными отличительными характеристиками, UBS допустила в управлении риском целый ряд ошибок и просчетов, кульминацией которых стала сделка с LTCM, сравнимая для UBS с “контрольным выстрелом в голову”.[5]

Компания UBS умудрилась оказаться вовлеченной сразу в два крупных финансовых кризиса десятилетия — кризис LTCM и кризис азиатской валюты. Все начиналось вполне невинно в середине 1990-х, когда ряд японских банков, постепенно вымирающих на слабеющем фондовом рынке и опустошаемых новыми и новыми кредитными катастрофами, с готовностью ухватились за новаторскую структуру, чтобы увеличить свою базу капитала. Называлась эта структура привилегированными акциями, и это были конвертируемые облигации, что называется, с вывертом. Подобно традиционным конвертируемым облигациям они конвертировались в акции, но, если в первом случае конверсия зависит от прироста стоимости акционерного капитала, эти облигации конвертировались в заранее назначенный момент в будущем независимо от курса акций.

Фирма UBS купилась на эту странноватую схему, которая была не чем иным, как очередной попыткой японцев изобрести финансовую структуру для обеспечения свободным капиталом, попыткой, которая, по сути, была сродни изобретению вечного двигателя. Эмитенты с самого начала не сумели понять, что выпуск большего количества акций либо в текущий момент, либо в будущем неизбежно разводнит стоимость существующих акций и приведет к падению их курса, пропорциональному размеру полученного ими капитала. Следовательно, например, если компания удвоит число непогашенных, находящихся в обращении акций, стоимость каждой акции сократится вдвое.

Эта ошибка UBS усугублялась характеристиками предложения. Если бы облигация была просто мандатом на покупку в определенный момент в будущем фиксированного количества акций, это было бы не чем иным, как обычной форвардной продажей доли акционерного капитала. Это было бы слишком просто и привлекло покупателей, которые купили бы акции сегодня. Ценность этих акций в результате увеличения их числа без соответствующего увеличения активов со временем непременно понизилась бы. И это было бы слишком рискованно, поскольку покупатель облигаций подвергался бы риску изменения курса акций между сегодняшним днем и в будущем. Поэтому в качестве альтернативы эти привилегированные акции обещали держателю фиксированное количество акций в капитале (на определенную сумму в йенах). Если акционерный капитал удваивался в цене, держатель должен был получить вдвое меньше акций; если капитал сокращался на 50%, акционеры становились владельцами в два раза большего числа акций. Таким образом, выплаты, хотя они и производились в акциях компании, были зафиксированы в йенах, точно как по обыкновенным облигациям.

Инвестиционные банки, которые были авторами этой идеи, понимали, что, если стоимость акционерного капитала снизится слишком сильно, с этой структурой возникнет проблема: такая конвертация в потенциале могла оказаться бесконечно разводняющей. Например, если бы к моменту обмена облигаций на акции стоимость акционерного капитала сократилась на 90%, эта операция принесла бы держателям облигаций долю в капитале, в 10 раз большую, чем прогнозировалось изначально, причем в значительной мере за счет существующих акционеров. В связи с этим были приняты меры предосторожности — был назначен максимальный предел количества акций, которые подлежали обмену. Этот “потолок” означал, что, если стоимость акционерного капитала снизится слишком сильно, держатели облигаций подвергнутся риску в связи с изменением курса акций. А “потолок” был намного ниже текущей цены акций — чтобы эта мера вступила в силу, стоимость капитала могла снизиться на 60 и более процентов. Следовательно, в сложившихся обстоятельствах эта характеристика казалась чем-то совершенно несущественным, простым упоминанием в сноске к общим условиям эмиссии.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
6.11. LTCM посылает цикл левереджа к черту. Часть Одиннадцатая. 6.13. LTCM посылает цикл левереджа к черту. Часть Триннадцатая.





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта