Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

47.16. Фонды погашения

Структуры, предусматривающие создание фондов погашения, позволяют эми­тентам исполнить серию частичных опционов "колл" (годовых или полугодовых) до наступления срока погашения. Кроме того, эмитенты обычно имеют опцион на погашение дополнительной части эмиссии в момент создания фонда погашения. Как правило, объем погашаемой части эмиссии превышает объем фонда пога­шения в один-два раза. В начале 1980-х годов инвесторы, ориентирующиеся на совокупную доходность, предпочитали покупать структуры, предусматривающие фонды погашения, по сниженной цене. Когда процентные ставки возрастали, эти дисконтные фонды погашения поддерживали рост цен (при условии, что цена облигации оставалась ниже номинальной). Благодаря возможности ежегодного досрочного погашения эмиссии при повышении процентных ставок цена таких облигаций падала не так сильно, как цены отзывных ценных бумаг и облигаций с единовременным погашением. Следует отметить, что сообразительные эмитен­ты, обладающие большим опытом, иногда могут выполнить ежегодные обязатель­ства по фондам погашения целиком или частично посредством покупки облигаций на открытом рынке по цене, которая ниже номинальной. Тем не менее в перио­ды роста процентных ставок обязательство эмитента ежегодно выкупать объемы эмиссии, равные объему фонда погашения, сдерживает падение цен облигаций.
Ценные бумаги с возможностью досрочного погашения
Обычные облигации с возможностью досрочного погашения проще, чем от­зывные облигации. Однако изменение цен облигаций с внутренними опционами "пут" в течение торговых циклов (trading circles) является предметом оживлен­ных дискуссий. Облигации с внутренним американским опционом "колл" дают эмитентам право досрочно выкупить эмиссию в любой момент по заранее уста­новленной цене по истечении периода, в течение которого досрочный выкуп (или погашение) запрещен. Облигации с опционом "пут" обычно предоставляют инве­сторам одноразовый опцион "пут", который можно исполнить в один из моментов времени (европейский опцион), потребовав полного погашения по номиналу. От­носительно реже европейский опцион "пут" можно исполнять два и даже три раза. В очень редких случаях эмитенты дают инвесторам право досрочно возвращать такие структуры обратно по номиналу при снижении кредитного рейтинга (как правило, ниже инвестиционного уровня).
В 1990-х годах вследствие падения процентных ставок эмитенты отказались от выпуска новых структур с опционом "пут". Чтобы не подвергаться риску ре­финансирования облигаций с опционом "пут" через 5-10 лет по более высокой цене, многие эмитенты предпочитают выплачивать дополнительные 10-20 ба­зисных пунктов, чтобы иметь возможность выпускать долгосрочные долговые обязательства.
Структуры с опционом "пут" обеспечивают инвесторам частичную защиту от резкого увеличения процентных ставок. При условии, что эмитент имеет воз­можность выполнить неожиданно возникшее обязательство, условия кредитного соглашения по структурам с опционом "пут", регламентирующие реакцию на кредитное событие, позволяют инвесторам избежать ухудшения качества креди­та. Возможно, благодаря относительному дефициту структур с опционами "пут" оценка их доходности и цены оказалась весьма сложной задачей для многих портфельных инвесторов. В отличие от структур с опционом "колл" цены струк­тур с опционом "пут" не соответствуют ожиданиям, сформированным на основе оценки общей волатильности. В частности, подразумеваемую волатильность до­ходности опциона можно определить по его цене с помощью соответствующей модели. Для облигаций с опционом "пут" подразумеваемую волатильность можно вычислить с помощью биномиальной модели. При прочих постоянных услови­ях уровни подразумеваемой волатильности доходности опционов "колл" и "пут" должны быть одинаковыми. Тем не менее подразумеваемая волатильность струк­тур с опционами "пут" начиная с 1990 года колеблется от 4 до 9%, а структур с опционами "колл" - от 10 до 20%. Это расхождение между подразумеваемой волатильностью доходности облигаций с опционами "колл" (высокой) и облига­ций с опционами "пут" (низкой) объясняется тем, что менеджеры, управляющие активами, часто руководствуются желанием резко повысить доходность портфеля и не хотят платить эмитентам дополнительную цену за право вернуть долговое обязательство обратно при определенных обстоятельствах. Иначе говоря, типич­ная облигация с опционом "пут" должна продаваться с более низкой доходностью, чем обычно.
Пока выпуск облигаций с опционом "пут" резко не вырос, обеспечив повы­шенную ликвидность и приведя к появлению стандартизованных торговых согла­шений для таких редких эмиссий, эта асимметрия между уровнями подразумева­емой волатильности облигаций с опционом "пут" и корпоративными структурами оставалась неизменной. Тем временем эта структура представляет собой ценность как средство достижения повышенной доходности только для инвесторов, после­довательно играющих на понижение процентных ставок.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
47.15. Облигации с единовременным погашением 47.17. Анализ кредитной кривой





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта