Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

45.20. Количественные методы оптимизации портфеля

Оптимизация стала важной частью инвестиционной деятельности одновре­менно с появлением методов анализа среднего отклонения (mean-variance analysis) более 50 лет назад. Управление активами само по себе тесно связано с методами оптимизации, поскольку практически всегда оно представляет собой многомер­ную задачу с множественными ограничениями и точно поставленными целями. Портфели финансовых активов имеют две важные характеристики: доходность инвестиций и риск (т.е. неопределенность относительно величины дохода). По этой причине многочисленные методы оптимизации, разработанные на протяже­нии последних десятилетий финансовыми практиками и теоретиками, направлены на достижение одной из двух целей при условии управления второй.
По историческим причинам целью портфельной оптимизации обычно явля­лась максимизация ожидаемого дохода по отношению к риску. Для этого необхо­димы прогнозные оценки ожидаемой доходности каждого из активов, участвующих в оптимизации. Как будет показано ниже, исторические данные, как старые, так и свежие, являются очень плохим индикатором для будущей доходности. Про­гнозы аналитиков также оказались несовершенными. В этом разделе рассматри­ваются два примера оптимизации, в которых не используются явные прогнозные предположения о доходности активов.
Определение оптимального риска в зависимости от уровня квалификации менеджеров
Крупные портфели, состоящие из разнообразных активов, обычно управляют­ся коллективно. Многие менеджеры, аналитики, а также их группы формулируют свое мнение, касающиеся конкретных сегментов управляемого портфеля. Затем эти точки зрения рассматриваются руководящим органом. Таким органом может быть комитет, состоящий из тех же самых менеджеров, управляющих отдельны­ми сегментами портфеля под руководством старшего администратора. Этот орган должен согласовать между собой разные мнения: "стремиться к долгой дюра­ции", "приписать больший вес 10-летнему сегменту кривой доходности", "отдать предпочтение краткосрочным ценным бумагам промышленных корпораций", "ку­пить текущие эмиссии купонных ипотек" и т.д. Как оценивается риск, связанный с каждым из этих предложений? Менеджеры оценивают взаимодействие между рисками, порождаемыми предлагаемыми решениями, а также суммарный риск, которому подвергается портфель в целом. В первую очередь, они оценивают (яв­но или неявно) степень доверия к каждой из рекомендаций, которая зависит от квалификации менеджера, сделавшего соответствующее предложение.
Квалификация менеджеров является чрезвычайно важным фактором, влияю­щим на доходность портфеля. Несмотря на то что этот факт всем совершенно очевиден, квалификация редко используется как формальный параметр, напри­мер, при распределении рисков или прогнозировании доходности портфеля. Что еще более удивительно, квалификацию менеджеров редко оценивают с помощью количественных показателей.
Мы провели несколько исследований, в которых квалификация менеджеров играла главную роль при ретроспективной оценке эффективности разных инве­стиционных стратегий.17 Эти исследования привели к интересным результатам. Информационные отношения (information ratios) самых разных стратегий при оди­наковом уровне квалификации менеджеров оказались очень похожими. Очевидно, когда доходность измеряется на основе оценок риска, специфическая природа ин­вестиционной стратегии играет незначительную роль. Доходность определяется, в основном, уровнем квалификации и размерностью стратегии (т.е. количеством независимых друг от друга решений).
Эти эмпирические результаты подтверждают "основной закон активного ме­неджмента", сформулированный Гринолдом (Grinold) и Каном (Kahn).18 Этот закон утверждает, что информационное отношение инвестиционной стратегии определяется двумя факторами: "информационным коэффициентом", зависящим от корреляции между прогнозными и реальными значениями (он тесно связан с умением получать вероятностные оценки), и "размахом", т.е. количеством неза­висимых решений, принятых в рамках выбранной стратегии.
Поскольку информационное отношение представляет собой результат деления избыточной доходности (коэффициента "альфа") на величину риска (волатиль-ность ошибки слежения), основной закон можно сформулировать немного иначе, сказав, что коэффициент "альфа", характерный для инвестиционной стратегии, пропорционален величине риска и количеству независимых решений.
Эта идея имеет большое значение для оптимизации портфелей. Для оптималь­ного распределения активов с целью достижения максимальной ожидаемой доход­ности менеджеры (т.е. коэффициенты "альфа"), управляющие активами, обычно используют анализ средних отклонений при фиксированном уровне риска или ми­нимизируют риск при заданном коэффициенте "альфа". Ахиллесовой пятой этого метода является ожидаемая доходность классов активов (или стратегий), исполь­зуемых при оптимизации. Исторические данные о доходности являются плохим индикатором будущей доходности, а анализ сценариев или решения, основанные на описке консенсуса, имеют собственные недостатки.
Методология оценки риска, разработанная компанией Lehman Brothers (ORBS - Optimal Risk Budgeting with Skills), при распределении суммарного рис­ка по макростратегиям с целью максимизации коэффициента "альфа" учитывает уровень квалификации менеджеров, размах стратегии и направляющие гипотезы (directional views). Затем по величине риска, связанного с отдельной стратеги­ей, определяется объем активной позиции, соответствующей данной стратегии. В основе этого метода лежит ковариационная матрица доходности разных клас­сов активов при всех анализируемых стратегиях. Этот подход обладает большой гибкостью и может быть использован практически для любых классов активов и инвестиционных стратегий при любом количестве ограничений.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
45.19. Свопы как инвестиции, ориентированные на суммарную доходность 45.21. Распределение активов для долгосрочных инвесторов





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта