Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

44.10. Усиление за счет опциона на досрочный выкуп

Дюрация с учетом опциона на досрочный выкуп облигации - это среднее значение теоретической дюрации при экстремальных верхних и нижних уровнях процентных ставок. Эти значения дюрации (при росте и падении процентных ставок) могут быть совершенно разными, если облигации продаются по высоким ценам (at a price), а сроки их действия сокращаются от срока погашения до срока досрочного выкупа (и наоборот). В результате возникает ситуация, в которой фак­тическая эффективность облигации может значительно отличаться от ожидаемой в начале периода дюрации с учетом опциона. В целом, чем больше ожидаемое изменение доходности, тем больше необхо­димость защиты от досрочного выкупа. Для премиальных отзывных облигаций (облигаций, продаваемых до момента досрочного выкупа) эмпирическая дюра-ция (наблюдаемая чувствительность цены), как правило, меньше, чем дюрация с учетом опциона. Это объясняется недостаточной эффективностью облигации на протяжении периода, когда процентные ставки падают. Для дисконтных отзывных облигаций (облигаций, продаваемых до срока погашения) эмпирическая дюрация, как правило, больше, чем дюрация с учетом опциона. Это объясняется недоста­точной эффективностью облигации на протяжении периода, когда процентные ставки растут. Любые крупные отклонения от факторов риска досрочного выку­па, которому подвергается индекс, могут вызвать значительные трудности при его отслеживании.
Критерии успеха
Интуиция подсказывает, что мы не можем управлять, если не имеем коли­чественных показателей, на которые необходимо ориентироваться. Менеджеры прекрасно знают об этом, хотя часто вынуждены действовать вслепую. В част­ности, у них недостаточно инструментов, которые позволили бы оценивать пра­вильность выбранной стратегии и величину выигрыша или проигрыша. Количе­ственные показатели, позволяющие оценить правильность выбранной стратегии, описаны в разделах, посвященных факторам риска и усилению защиты. В этом разделе рассматриваются проблемы оценки выигрыша или проигрыша, а также определение их источников.
Скорректированная доходность индекса
Возвращаясь к аналогии с парусной регатой, можно сказать, что при управ­лении рисками необходимо постоянно следить за взаимным положением яхты-портфеля и яхты-индекса. Для того чтобы оценить относительную эффективность портфеля, его доходность необходимо скорректировать с учетом цены, операци­онных издержек, связанных с ростом и балансированием, а также других затрат. Ключевым фактором, подлежащим рассмотрению, в первую очередь, является це­нообразование. Особенно это касается усиленного индексирования, при котором отклонения по отношению к индексу являются небольшими, а ошибки ценооб­разования могут скрывать важную информацию. Если в качестве эталона выбран индекс Lehman Brothers Index, то портфель необходимо переоценивать, ориенти­руясь на цены, установленные компанией Lehman Brothers. Небольшие задержки или отклонения в ценах могут за короткое время привести к значительным расхож­дениям между значениями периодической доходности, вычисленной службами ценообразования. В течение длительных периодов времени эти различия сглаживаются, но при вычислении выигрыша точность периодического ценообразования является чрезвычайно важной.
Поскольку индекс не сопряжен с операционными издержками, вызванными ростом активов, а также реинвестированием основной суммы или процентно­го дохода, при вычислении доходности портфеля необходимо вычислить точные поправки, учитывающие эти различия. Проще всего решить эту задачу, посто­янно регистрируя подразумеваемые операционные издержки, измеренные в виде процента стоимости совокупных портфельных активов. Периодически суммируя эти величины, можно получить достаточно точную оценку поправки, связанной с ростом активов и реинвестированием процентного дохода.
Кроме того, необходимо учитывать затраты. Как указывалось ранее, проще всего поддерживать затраты на как можно более низком уровне. Тем не менее при оценке продажной стоимости портфеля, согласованного с индексом, доходность портфеля следует "увеличить" на размер затрат.
На ил. 43.17 показана ежемесячная скорректированная ошибка слежения за крупным облигационным индексным (усиленным) портфелем, принадлежащим взаимному фонду. Эталоном для этого портфеля служит индекс Lehman Brothers Aggregate Bond Index. Если портфель имеет несколько источников усиления и под­дается управлению, то средняя ошибка слежения будет небольшой и, как правило, положительной. На протяжении периодов экстремальных экономических затруд­нений, т.е. волатильности спрэда (например, во время азиатско-российского кризи­са в 1997-1998 годах), стратегии усиления обычно приводят к увеличению ошибки слежения. Как показано на иллюстрации, на протяжении рассмотренного перио­да ошибка слежения была небольшой (от +13 базисных пунктов до -4 базисных пунктов) и, как правило, положительной. На ил. 43.18 показана огибающая кривая годовой скорректированной ошибки слежения, построенная путем суммирования ежемесячных скорректированных ошибок. Стратегия усиленного индексирова­ния, представляющая собой надежный инструмент управления риском, а также стратегия диверсифицированного усиления в течение всего периода обеспечили превышение доходности портфеля над доходностью индекса. Снижение доходно­сти ниже доходности индекса на протяжении 12 месяцев означало бы либо непра­вильное воспроизведение факторов риска, которому подвергается индекс, либо неадекватную диверсификацию, либо существенные рыночные кризисы (при ко­торых доходность выходит за пределы трех стандартных отклонений от среднего значения).


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
44.9. Усиление за счет выбора эмитента 44.11. Небольшие и устойчивые значения ежемесячной ошибки слежения





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта