Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

4.10. Примеры успешного использования

Недавние исследования ведущих компаний США и их финансовых совет­ников представляют примеры наиболее успешного применения методов оценки (см. Bruner and Eades 1998). Исследования показывают следующее.
• Основной применяемой техникой оценки является DCFA.
• Ставка дисконтирования, используемая в DCFA, в подавляющем большинстве случаев - WACC приобретаемой компании, в кото­рой пропорции акционерного и заемного капитала вычисляются на основании их рыночной, а не книжной, стоимости.
• Основной подход, используемый для оценки стоимости акционер­ного капитала компании - модель оценки капитальных активов (Capital Assets Pricing Model - CAPM).
• При расчете стоимости акционерного капитала безрисковая ставка обычно базируется на ставке доходности десятилетних (или более долгосрочных) облигаций казначейства США (потому что кривая доходности имеет прямолинейную форму для облигаций со сроком, превышающим десять лет).
• Несмотря на то, что CAPM предусматривает использование прогно­зируемых в будущем коэффициентов в (для более точного отражения неопределенности, связанной с будущими денежными потока­ми компании), большинство компаний определяют в на основании исторических данных.
• При оценке рыночной премии за риск (rm - rf), финансовые советники используют ее значение от 7,0 до 7,4%, в то время как приобретатели применяют оценочное значение от 4 до 6%, что приводит к увеличе­нию оценок стоимости капитала советниками по сравнению с оцен­ками компаний, которым они оказывают консультационные услуги.
• При оценке компании с большим количеством подразделений, каж­дое из них оценивается отдельно, с использованием соответствую­щих этим отделениям WACC, а полученные результаты оценки складываются для получения значения полной стоимости.
Исследование показало, что, несмотря на существующие соглашения в практике оценки компаний, точность оценки WACC на практике колеб­лется от -100 до +150 базовых пунктов (basic points).
Международные аспекты
Когда приобретение касается компаний, находящихся за рубежом, возни­кает ряд дополнительных проблем: валютный риск, политический и страно-вой риск иностранного государства, риск блокировки денежных средств, риск экспроприации и т.д. Все это создает дополнительную неопределенность при оценке денежных потоков, а значит, их следует учесть максимально точно (см. пример Air Products and Chemicals, Inc. в начале главы).
Международные приобретения обычно подразумевают дополнитель­ную сложность, связанную с необходимостью составления двух проформ (одной для приобретателя, другой - для приобретаемой компании или проекта). Проформа для приобретаемой компании готовится с использо­ванием функциональной валюты (functional currency) с детальным уче­том риска экспроприации. Риск экспроприации (expropriation risk) - это вероятность отчуждения активов иностранной компании в пользу прави­тельства. Проформа для приобретающей компании готовится после того, как проформа приобретаемой компании переведена в функциональную валюту приобретателя. Необходимые расчеты следует составлять с уче­том движения обменного курса, принимая во внимание валютный риск (currency exchange risk). На этой стадии оценки необходимо также учи­тывать вопросы ограничений на репатриацию (blocked-funds risk).
Блокирование денежных средств, частичное или полное, может быть выгодным для приобретающей компании, если эти деньги будут реинвестированы с большей доходностью в иностранное государство или если данная компания ориентирована на стратегию увеличения рыночной до­ли. Классическим примером является McDonald's, который в 1990 году принял решение инвестировать 40 миллионов долларов в развитие бизне­са в бывшем Советском Союзе. Руководство компании прекрасно осозна­вало, что российские законы препятствуют репатриации любой прибыли. Следовательно, инвестиция McDonald's была сделана для увеличения глобального роста компании в рамках долгосрочной стратегии развития, а не с целью репатриации прибыли в короткий срок.
Переведенный в функциональную валюту денежный поток приобре­тающей компании может быть дисконтирован. Определение соответст­вующей ставки дисконтирования (в случае международных приобрете­ний) является предметом серьезных споров среди аналитиков. Теоретиче­ски ставка дисконтирования должна равняться стоимости капитала приобретаемой компании в соответствии с ее рисками. Как указывалось выше, многие приобретающие компании используют в качестве ставки дисконтирования их собственный WACC или ставку, соответствующую определенной желаемой доходности. При этом международные приобре­тения имеют дополнительную неопределенность. Следовательно, многие аналитики считают необходимым добавлять к ставке дисконтирования дополнительную премию, учитывающую международные риски. Напри­мер, некоторые международные инвесторы добавляют дополнительные 10% к их нормальной барьерной ставке, применяемой для приобретений внутри страны [17]. Один из недостатков такого подхода состоит в том, что он подразумевает единообразный риск в течение всего срока сущест­вования приобретаемой компании. Кроме того, формулы дисконтирова­ния представляют собой экспоненциальную зависимость, и поэтому уве­личение ставки дисконтирования сильнее всего влияет на приведенные значения денежных потоков более ранних периодов и могут недостаточно адекватно отражать риски отдаленных времен.
Альтернативным способом учета премии за риск является включение различных рисков непосредственно в проформу. Включение рисков экс­проприации и политических рисков возможно при разработке первичной проформы в функциональной валюте приобретаемой компании. Более то­го, валютные риски могут быть учтены в проформе приобретающей ком­пании, которая составляется после перевода проформы дочерней компа­нии в функциональную валюту приобретателя.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
4.9. Измерение стоимости собственного капитала компании 4.11. Пример использования DCFA





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта