Все эмитенты ценных бумаг, чувствительных к кредитному риску, зависят от общей экономической ситуации. Отсюда следует, что совокупный кредитный риск невозможно свести к нулю с помощью диверсификации. Невозможность диверсификации, т.е. наличие систематического риска, должна быть компенсирована премией. Эмпирические данные о величине кредитной премии хорошо известны. Их важность зависит от использования количественной кредитной модели. Если кредитная модель предназначена для прогнозирования вероятности дефолта, то она должна отражать ретроспективные данные о дефолтах. Если же она предназначена для оценки стоимости ценных бумаг, подверженных кредитному риску, она должна соответствовать наблюдаемым рыночным ценам. Для того чтобы правильно использовать и рыночные цены, и ретроспективные данные в процессе калибровки кредитной модели, необходимо понимать зависимость между реальными дефолтами и стоимостью ценных бумаг, по которым может быть объявлен дефолт. Именно в таких ситуациях раскрывается смысл кредитной премии: она ставит в соответствие реальной вероятности дефолта p(T) вероятность дефолта q(T), подразумеваемую рынком и включенную в рыночную стоимость. Опишем разницу между этими величинами на простом примере, продемонстрированном на ил. 33.7. Рассмотрим однопериодический рынок с двумя ценными бумагами: безрисковой облигацией стоимостью 10 денежных единиц, по которой инвестор получает 10 денежных единиц (безрисковая ставка равна нулю), и облигацию, подверженную риску дефолта, продаваемую за 5 денежных единиц, по которой выплачиваются 20 денежных единиц при отсутствии дефолта и нуль - при дефолте в конце рассматриваемого периода. Предположим, что фактическая вероятность дефолта равна p = 0,5 (т.е. 50%, что эквивалентно подбрасыванию монеты). Однако эта величина не является вероятностью, которую рынок использует для оценки облигации, иначе стоимость облигации была бы равной 20 х p + 0 х (1 - p) = 10 денежных единиц, что в два раза превышает цену, по которой эта облигация продается на самом деле. При такой цене инвестор, не желающий рисковать, предпочтет либо вложить средства в безрисковую облигацию, которая стоит тоже 10 денежных единиц, либо потребует дисконт в качестве компенсации за риск. Рынок требует, чтобы дисконт был равен 5 денежным единицам. Соответствующая цена отражает вероятность дефолта q, подразумеваемую рынком и удовлетворяющую условию 5 = 20 х (1 - q). Отсюда следует, что вероятность дефолта равна q = 0,75 (75%-ная вероятность дефолта) и превышает фактическую вероятность p = 0,5. Для того чтобы учесть нежелание рисковать величиной ожидаемого выигрыша по рискованной облигации, рынок приписывает неблагоприятным факторам больший вес. В структурных моделях с указанной динамикой стоимости фирмы и постоянной безрисковой ставкой ситуация усложняется незначительно. При отсутствии арбитражных возможностей премия за кредитный риск а однозначно определяется через рыночную стоимость ценных бумаг, чувствительных к кредитному риску, например акций или долговых обязательств, и измеряется с помощью избыточного спрэда над безрисковой доходностью на единицу риска, измеренного в виде волатильности активов. Если рынок не желает рисковать, то величина а является положительной: инвесторы, вкладывающие средства в активы фирм, подвергающихся кредитному риску, требуют, чтобы их доходность была выше, чем безрисковая доходность. Избыточная доходность любых ценных бумаг, подвергающихся кредитному риску, равна величине ее волатильности, умноженной на коэффициент а.
Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту Карта сайта