33.5. Кредитная премия

Все эмитенты ценных бумаг, чувствительных к кредитному риску, зависят от общей экономической ситуации. Отсюда следует, что совокупный кредитный риск невозможно свести к нулю с помощью диверсификации. Невозможность дивер­сификации, т.е. наличие систематического риска, должна быть компенсирована премией.
Эмпирические данные о величине кредитной премии хорошо известны. Их важность зависит от использования количественной кредитной модели. Если кре­дитная модель предназначена для прогнозирования вероятности дефолта, то она должна отражать ретроспективные данные о дефолтах. Если же она предназна­чена для оценки стоимости ценных бумаг, подверженных кредитному риску, она должна соответствовать наблюдаемым рыночным ценам. Для того чтобы правильно использовать и рыночные цены, и ретроспективные данные в процессе калибровки кредитной модели, необходимо понимать зависимость между реаль­ными дефолтами и стоимостью ценных бумаг, по которым может быть объявлен дефолт.
Именно в таких ситуациях раскрывается смысл кредитной премии: она ставит в соответствие реальной вероятности дефолта p(T) вероятность дефолта q(T), подразумеваемую рынком и включенную в рыночную стоимость.
Опишем разницу между этими величинами на простом примере, продемон­стрированном на ил. 33.7. Рассмотрим однопериодический рынок с двумя цен­ными бумагами: безрисковой облигацией стоимостью 10 денежных единиц, по которой инвестор получает 10 денежных единиц (безрисковая ставка равна ну­лю), и облигацию, подверженную риску дефолта, продаваемую за 5 денежных единиц, по которой выплачиваются 20 денежных единиц при отсутствии дефолта и нуль - при дефолте в конце рассматриваемого периода.

Предположим, что фактическая вероятность дефолта равна p = 0,5 (т.е. 50%, что эквивалентно подбрасыванию монеты). Однако эта величина не является ве­роятностью, которую рынок использует для оценки облигации, иначе стоимость облигации была бы равной 20 х p + 0 х (1 - p) = 10 денежных единиц, что в два раза превышает цену, по которой эта облигация продается на самом деле. При такой цене инвестор, не желающий рисковать, предпочтет либо вложить средства в безрисковую облигацию, которая стоит тоже 10 денежных единиц, либо потре­бует дисконт в качестве компенсации за риск. Рынок требует, чтобы дисконт был равен 5 денежным единицам. Соответствующая цена отражает вероятность де­фолта q, подразумеваемую рынком и удовлетворяющую условию 5 = 20 х (1 - q). Отсюда следует, что вероятность дефолта равна q = 0,75 (75%-ная вероятность дефолта) и превышает фактическую вероятность p = 0,5. Для того чтобы учесть нежелание рисковать величиной ожидаемого выигры­ша по рискованной облигации, рынок приписывает неблагоприятным факторам больший вес. В структурных моделях с указанной динамикой стоимости фирмы и постоянной безрисковой ставкой ситуация усложняется незначительно.
При отсутствии арбитражных возможностей премия за кредитный риск а од­нозначно определяется через рыночную стоимость ценных бумаг, чувствительных к кредитному риску, например акций или долговых обязательств, и измеряется с помощью избыточного спрэда над безрисковой доходностью на единицу риска, измеренного в виде волатильности активов. Если рынок не желает рисковать, то величина а является положительной: инвесторы, вкладывающие средства в акти­вы фирм, подвергающихся кредитному риску, требуют, чтобы их доходность была выше, чем безрисковая доходность. Избыточная доходность любых ценных бумаг, подвергающихся кредитному риску, равна величине ее волатильности, умножен­ной на коэффициент а.

Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта