Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

32.27. Денежный поток

Одним из наиболее важных элементов анализа высокодоходных ценных бумаг является денежный поток. К сожалению, вычисление денежного потока является непростой задачей. Исторически денежным потоком называется сумма чистого дохода, амортизации, процентного дохода и налогов. Реструктуризация и "кор­ректировки" были редкостью.
В настоящее время реструктуризация и "корректировки" стали обычной прак­тикой, искажая результаты и вводя инвесторов в заблуждение. Довольно часто менеджеры проводят реструктуризацию сделок, чтобы изменить базу, на основе которой измеряется рост прибыли. Если реструктуризация проводится не чаще од­ного раза в десять лет, то это не должно вызывать подозрений. Однако некоторые компании прибегают к этой операции каждый год.
Во время презентаций основной упор компании делают на "скорректирован­ном показателе EBITDA", который часто превосходит традиционный показатель EBITDA, поскольку он игнорирует негативные последствия реструктуризации. Часто эти операции являются признаком неудачного поглощения компании, ко­торая впоследствии продается с убытком. Следует внимательно исследовать вид и масштаб таких корректировок. Совершенно очевидно, что аналитик обязан самостоятельно вычислять фи­нансовые показатели. Он должен выяснить, способен ли денежный поток компа­нии покрыть процентные платежи и обеспечить финансирование исследований и развития? Позволяет ли денежный поток компании пережить сложный период экономического спада? Какие резервы заимствования есть у компании? Напри­мер, хорошая кредитная репутация позволила компаниям Crysler и Ford Motor сделать займы и покрыть свои долговые обязательства в период, когда они нес­ли значительные убытки. В результате эти компании выиграли время для того, чтобы перестроить производство и вернуться на лидирующие позиции. Более мелкие фирмы не имеют таких преимуществ. С другой стороны, крупные фирмы, которые обычно без проблем могут получать ссуды в периоды экономического спада, могут успешно торговать на рынке долгое время даже после снижения их кредитного рейтинга.
Оценку степени покрытия фиксированных затрат денежным потоком не сле­дует ограничивать вычислением коэффициента покрытия фиксированных затрат. В некоторых случаях большая доля высокодоходных ценных бумаг представляет собой облигации с нулевым купоном (zero-coupon) или предполагает погаше­ние "натурой" (paid-in-kind). Оценка способности погашать эти обязательства за счет денежных выплат является неотъемлемой частью анализа высокодоходных облигаций. Некоторые эмитенты высокодоходных облигаций предполагают, что погашение облигаций с фиксированной процентной ставкой будет обеспечено за счет новой эмиссии. Несмотря на вероятность такого развития событий, существу­ют примеры, в которых рынок новых высокодоходных эмиссий был практически закрыт для всех эмитентов, кроме наиболее кредитоспособных.
В случае "левереджированного" выкупа аналитик должен уделить денежному потоку особое внимание. Несмотря на то что покупатель может иметь конкретный план продажи активов для сокращения долга и связанных с ним выплат, время может стать критически важным фактором. В таких ситуациях аналитик должен ответить на следующие вопросы. Сможет ли компания выполнить свои денежные обязательства, если продажа активов задержится? Насколько ликвидными являют­ся активы, предназначенные для продажи? Правильно ли определена стоимость этих активов? Имеет ли компания запас прочности за счет возможности новых заимствований? Выполняются ли условия соглашения об эмиссии?
Чистые активы
Анализируя облигацию, аналитик должен установить или, по крайней мере, приближенно оценить ликвидационную стоимость активов. Правильно ли оцене­ны активы, указанные в бухгалтерской отчетности? Например, анализируя игор­ные компании, необходимо учитывать рыночную стоимость земли, на которой находятся ее здания. С другой стороны, следует оценить вероятную ликвидационную стоимость этих активов. Кому они принадлежат? Не заложены ли они? Иногда активы распыляются среди акционеров компании. В таком случае держа­тели облигаций могут столкнуться с внезапным снижением кредитного рейтинга. Кроме того, облигации могут обеспечиваться специфическими активами, такими как локомотивы или атомные электростанции. В этих ситуациях также необхо­димо определять стоимость и ликвидность обеспечения. По определению обес­печение должно быть указано точно. Не менее конкретным должен быть и его анализ. Десять двигателей для локомотивов могут казаться вполне адекватным обеспечением, пока не выяснится, что они безнадежно устарели и долгие годы не проходили ремонт. Пять самолетов также могут считаться хорошим обеспече­нием, пока аналитик не обнаружит, что двигатели от них оцениваются отдельно и не входят в состав обеспечения.
Особое внимание следует уделить защите активов при поглощении компании. В таких ситуациях активы, образовывавшие первоначальное обеспечение, могут войти в состав обеспечения нового долгового обязательства, имеющего более высокий приоритет.
Кроме того, аналитик должен обратить внимание на расположение активов. Если активы находятся за рубежом, то необходимо ознакомиться с законодатель­ством страны пребывания, регламентирующим их экспатриацию. По крайней ме­ре, следует знать законы страны, касающиеся процедуры банкротства. В послед­ние годы некоторые аналитики приписывают высокую стоимость неконкретным активам. Например, высокая стоимость иногда приписывается наличию клиент­ской базы или возможностям контакта с клиентами. Несмотря на то что оценки таких активов некоторое время могут оставаться верными, они зависят от быстро изменяющихся обстоятельств, например от развития технологии. Если компания попадет в затруднительное финансовое положение, то, скорее всего, стоимость таких "активов" упадет, поскольку клиенты переведут свои заказы в другую ком­панию.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
32.26. Анализ высокодоходных корпоративных облигаций 32.28. Менеджмент





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта