Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

30.7. Сделки на основе рыночной стоимости

Успех сделок на основе инструментов денежного рынка зависит от способ­ности обеспечения порождать денежные потоки, достаточные для покрытия про­центных и основных платежей по траншам CDO. Рейтинги этих траншей зависят от вероятности дефолта и степени возмещения просроченных процентных и ос­новных платежей по долговым обязательствам, входящим в обеспечение облига­ций. Менеджер CDO должен внимательно следить за возникающими дефолтами и оценивать степень возмещения убытков. Избыточное обеспечение представля­ет собой важную структурную защиту держателей облигаций, в основе которой лежит поддержание достаточно высокой номинальной стоимости активов. Ес­ли критерии номинальной стоимости не выполняются (облигация не проходит тест избыточного обеспечения), то денежные потоки на счета мезонинных и суб­ординированных/акционерных траншей не поступают и направляются либо на погашение привилегированных векселей, либо на приобретение дополнительных активов. Вынужденная ликвидация обеспечения в этом случае не происходит.
Сделки на основе рыночной стоимости зависят от способности менеджера CDO поддерживать и повышать рыночную стоимость обеспечения. Финансовые средства, предназначенные для выплаты основной суммы, приходят за счет ликви­дации обеспечения. В свою очередь, выплата процентного дохода осуществляется за счет процентных платежей по долговым обязательствам, входящим в обеспече­ние, а также за счет средств, вырученных от продажи этих ценных бумаг. Рейтинги облигаций CDO зависят от волатильности цены обеспечения, а также ликвидно­сти и рыночной стоимости облигации. Менеджеры CDO, заключающие сделки на основе рыночной стоимости, стремятся максимизировать совокупный доход и минимизировать волатильность рыночной стоимости облигации.
Тесты избыточного обеспечения проводятся регулярно. Однако в сделках на основе рыночной стоимости эти тесты относятся к рыночной, а не к номиналь­ной стоимости обеспечения. Тесты избыточного обеспечения сделок на основе рыночной стоимости требуют, чтобы рыночная стоимость активов, умноженная на аватеовое отношение (advance rate), которое будет рассмотрено ниже, была больше суммы неоплаченного долга или равной ей. Если это условие не выполня­ется, то для повышения коэффициента O/C необходимо продать часть обеспечения и погасить часть обязательств. Как и сделки на основе инструментов денежного рынка, сделки на основе рыночной стоимости должны удовлетворять ограничени­ям, касающимся степени диверсификации, концентрации и других портфельных показателей. Эти ограничения немного мягче, чем требования, предъявляемые к облигациям, обеспеченным инструментами денежного рынка. Общепринятые требования к облигациям обоих видов приведены на ил. 30.2.
Для чего нужны структуры, основанные на рыночной стоимости? Хотя в насто­ящее время ценные бумаги, обеспеченные рыночной стоимостью, образуют меньшинство рынка облигаций CBO, существуют структуры, допускающие свободный выбор типов обеспечения (например, просроченных долговых обязательств), в ко­торых денежные потоки невозможно предсказать с требуемой точностью.
Сделки на основе рыночной стоимости
Сделки на основе рыночной стоимости
Если денежные потоки непредсказуемы, их практически невозможно использовать для улучшения кредитного качества облигаций, обеспеченных инструментами денеж­ного рынка. Более того, структуры на основе рыночной стоимости привлекают внимание менеджеров CDO и покупателей акций, предпочитающих гибкие усло­вия сделок. Кроме того, сделки на основе рыночной стоимости стимулируют при­обретение активов, срок погашения которых превышает срок действия контракта, поскольку волатильность цены, устанавливаемой при вынужденной продаже этих активов, поддается точному анализу.
Рассмотрим пример гипотетической облигации, обеспеченной рыночной сто­имостью (ил. 30.3). В первом столбце таблицы приведена структура капитала облигации. Она состоит из привилегированного кредита (senior facility), приви­легированных векселей (senior notes), привилегированных мезонинных векселей (senior-mezannine notes), субординированных мезонинных векселей (subordinated-mezannine notes) и субординированного/акционерного класса (subordinated/equity). Привилегированный кредит представляет собой возобновляемый заем с плаваю­щей ставкой. Во втором столбце показана структура капитала в момент заключе­ния сделки.
На протяжении периода "раскрутки" менеджер CDO получает дополнитель­ные финансовые средства, используя основной кредитный рычаг (target leverage). Дополнительный кредитный рычаг создается за счет старшего долга и привилеги­рованных векселей. Кроме того, в портфель включаются дополнительные акции. В последнем столбце показана структура капитала в момент завершения периода "раскрутки".
Сделки на основе рыночной стоимости
Порядок приоритетов при распределении основных платежей по компонентам структуры таков: в первую очередь, средства направляются на оплату услуг до­веренных лиц, администраторов и менеджеров, после чего они используются для оплаты старшего долга и привилегированных векселей. Эти два класса в струк­туре капитала получают платежи на эквивалентной основе (pari passu), т.е. имеют равные права на получение денежных средств, поступающих за счет базовых ак­тивов. Иначе говоря, при нехватке средств их размеры платежей уменьшаются пропорционально. При погашении старшего долга или привилегированных век­селей их приоритет на получение денежных средств, получаемых за счет базовых активов, уступает приоритету основного долга. Затем наступает очередь погаше­ния старшего субординированного и субординированного классов. Все это про­исходит, только если облигация проходит тесты избыточного обеспечения. Если он не удовлетворяет этим условиям, то погашение привилегированных векселей производится до тех пор, пока показатели избыточного обеспечения не придут в норму.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
30.6. Ограничения для менеджмента: тесты качества 30.8. Рейтинговое оценивание сделок на основе рыночной стоимости





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта