Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

3.3.Выкуп эмиссии

Механизм этой сделки заключается в следующем. Ведущий менеджер или группа менеджеров предлагает потенциальному эмитенту облигации твердое пред­ложение (firm bid) купить определенное количество облигаций с определенной процентной (купонной) ставкой и сроком погашения. У эмитента есть один день (а иногда лишь несколько часов) на обдумывание, после которого он должен ли­бо принять, либо отклонить предложение. Если эмитент принимает предложение, фирма-андеррайтер заключает сделку по выкупу эмиссии (bought deal). В свою очередь, она продает облигации другим инвестиционным банкам, которые раз­мещают их среди своих клиентов, и/или самостоятельно организует распродажу облигаций собственным клиентам. Как правило, фирмы-андеррайтеры, заключа­ющие сделки по выкупу эмиссии, заранее продают большую часть выпуска своим институциональным клиентам.
Существует несколько причин, делающих сделку по выкупу эмиссии привле­кательной для фирм-андеррайтеров. Несмотря на то что Правило 415, установ­ленное Комиссией SEC, обеспечивает эмитентам гибкость временного расписания эмиссии, позволяя им использовать окна возможностей, открывающиеся на гло­бальном рынке, оно требует, чтобы фирмы-андеррайтеры были готовы за короткий срок ответить на уведомление и зарезервировать средства, необходимые для за­ключения сделки. Этот факт оттеняет преимущества сделок по выкупу эмиссии, поскольку Правило 415 дает фирмам-андеррайтерам очень мало времени для об­разования синдиката. В то же время, заключив сделку по выкупу эмиссии, фирма-андеррайтер обязана увеличить свой капитал так, чтобы выполнить возросшие финансовые требования.
Риск потери капитала при совершении сделок по выкупу эмиссии не так ве­лик, как кажется на первый взгляд. Существует несколько видов сделок, которые настолько просты, что крупная фирма-андеррайтер может заинтересовать ими достаточно большое количество институциональных инвесторов и снизить риск, связанный с размещением выпуска ценных бумаг, до относительно небольшой ве­личины. Более того, при выкупе эмиссии облигаций можно применять стратегии хеджирования, использующие средства управления процентным риском и позво­ляющие снизить или вообще исключить риск убытков вследствие размещения облигаций по цене, не превышающей цену перепродажи.
Аукцион
Другим вариантом андеррайтинга облигаций является аукцион. В этом случае эмитент сообщает о времени выпуска, а заинтересованные стороны выдвигают свои предложения о выкупе эмиссии. Для некоторых видов облигаций, выпуска­емых коммунальными предприятиями для публичного размещения, а также для многих муниципальных облигаций аукцион является обязательным. Обычно эту процедуру называют конкурентным андеррайтингом (competitive-bidding under­writing). Например, предположим, что некое коммунальное предприятие желает выпустить облигации на сумму 200 млн. долл. Андеррайтеры могут образовать синдикаты и делать предложения о выкупе эмиссии. Синдикат, сделавший предло­жение с наименьшей доходностью (т.е. наиболее дешевое для эмитента), получает право выкупить всю эмиссию облигаций на сумму 200 млн. долл., а затем пере­продать ее на публичном рынке.
В одном из вариантов этой процедуры покупатели на торгах могут указывать цену, по которой они желают выкупить эмиссию, а также объем заявки. Затем выпуск облигаций распределяется среди покупателей, начиная с предложивших наибольшую цену (соответствующую самой низкой доходности) и заканчивая предложившими самую высокую цену (соответствующую самой высокой доход­ности), пока весь выпуск не окажется размещенным. Допустим, например, что эмитент предложил разместить выпуск облигаций на сумму 500 млн. долл. и полу­чил от девяти покупателей, участвующих в торгах, предложения, перечисленные в следующей таблице.Выкуп эмиссии

Заявки первых четырех покупателей - A, B, C и D - будут удовлетворены полностью, поскольку они сделали предложения с наименьшей доходностью. Они получат облигации на сумму 450 млн. долл. из предложенных 500 млн. долл., оставшиеся 50 млн. долл. распределяются среди покупателей, ненамного усту­пающих заявкам победителей. Такими покупателями являются компании E и F, предложившие 5,4%. Сумма их заявки равна 100 млн. долл. Поскольку она превышает 50 млн. долл., их доля устанавливается пропорционально сумме поданной заявки. В частности, компания E получит три четверти из оставшихся 50 млн. долл. (75 млн. долл., разделенных на 100 млн. долл.), т.е. облигации на 37,5 млн. долл., а компания F - одну четверть от 50 млн. долл. (25 млн. долл., разделенных на 100 млн. долл.), т.е. 12,5 млн. долл.
Теперь необходимо вычислить, какую сумму должны заплатить покупатели A, B, C, D, E и F за свою часть эмиссии. В одном из вариантов все покупате­ли должны оплатить выигравшую заявку, в которой устанавливается наивысшая доходность (т.е. по наименьшей выигравшей цене). В нашем примере все поку­патели, участвующие в торгах, должны заплатить за свою долю 5,4%. Этот тип аукциона называется аукционом с единой ценой (single-price auction), или гол­ландским аукционом (Dutch auction). В другом варианте каждый участник торгов оплачивает свою долю по отдельной цене. Такая процедура называется аукционом с несколькими ценами (multiple-price auction). В США при размещении казначей­ских ценных бумаг использовались оба вида аукционов.
Аукционы позволяют корпоративным эмитентам размещать вновь выпущен­ные ценные бумаги непосредственно среди институциональных инвесторов и не разрабатывать план опосредованного распределения выпуска с помощью фирм-андеррайтеров. Начиная с 1997 года аукционы по размещению муниципальных облигаций стали проводиться с помощью Интернета. В частности, муниципаль­ные ценные бумаги (например, ценные бумаги, выпускаемые штатами и местными администрациями) размещаются с помощью конкурентного андеррайтинга.
Инвестиционные банки отреагировали на практику непосредственного разме­щения публично зарегистрированных ценных бумаг, предложив эмитентам свои клиентские базы. Это позволяет эмитентам минимизировать стоимость размеще­ния ценных бумаг с учетом стоимости андеррайтинга. Инвестиционные банки утверждают, что, имея дело всего лишь с несколькими инвесторами, эмитент не в состоянии гарантировать, что получит финансовые средства с минимальными затратами. Кроме того, инвестиционные банки играют еще одну важную роль: они образуют вторичные рынки ценных бумаг, выпуская собственные облигации. Этот рынок повышает ликвидность первичных ценных бумаг и как результат снижает затраты эмитентов. Вопрос о том, могут ли инвестиционные банки предоставить эмитенту финансовые средства с меньшими затратами (после учета стоимости андеррайтинга), чем стоимость финансирования за счет прямых предложений, остается предметом эмпирических исследований.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
3.2.Традиционная процедура андеррайтинга облигаций 3.4.Постоянное предложение среднесрочных векселей





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта