Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

27.2. Рейтинги ценных бумаг CMBS и уровни субординации

Рейтинговые агентства играют чрезвычайно важную роль на рынке ценных бумаг CMBS. Они дают независимую оценку качества каждой облигации, вклю­ченной в структуру, а также определяют уровень кредитного усиления, необ­ходимого для достижения желаемого рейтинга. Рейтинговые агентства изучают критические характеристики базового пула займов, такие как уровень покрытия долга (debt service coverage ratio) и отношение величины займа к стоимости зало­га (loan-to-value - LTV). Если эти характеристики не достигают установленного уровня, то кредитный рейтинг облигации снижается. Субординация структуры позволяет повысить рейтинг облигации. Например, если для того, чтобы облига­ция определенного класса имела рейтинг А, необходимо, чтобы показатель DSCR был равен 1,50х, а на самом деле он равен лишь 1,25х, то в сделку нужно доба­вить дополнительный уровень субординации.
На ил. 27.1 приведены кредитные рейтинги облигаций, выпущенных в рам­ках сделки GMAC 1999-C3. Агентство Fitch присвоило облигациям первых трех классов (A-1-a, A-1-b и A-2) рейтинг AAA. Агентство Moody's присвоило этим облигациям рейтинг Ааа. Облигации классов B-F имеют постепенно уменьшаю­щиеся рейтинги. Уровень субординации уменьшается синхронно с рейтингами: облигации категории ААА имеют уровень субординации 27%, облигации катего­рии ВВВ--только 10,5%, а облигации класса N - 0%.
Приоритеты платежей
Облигации с более высокими рейтингами, входящие в структуру CMBS, опла­чиваются первыми. Любые основные платежи, поступающие за счет своевремен­ного или досрочного погашения, а также вследствие дефолта, сначала направля­ются на оплату облигаций первого транша и лишь затем - на оплату облигации с более низкими рейтингами. Любой процентный доход, начисленный на непога­шенный остаток основной суммы, выплачивается по всем траншам одновременно. Однако следует подчеркнуть, что во многих сделках используются более сложные правила распределения приоритетов.
Например, рассмотрим сделку GMAC 1999-C3. Облигации, получившие от агентства Fitch рейтинг ААА (т.е. облигации классов A-1-a, A-1-b, A-2 и X), явля­ются привилегированными сертификатами (Senior Certificates). Классы B-M об­разуют простую последовательную структуру. Основные и процентные платежи, в первую очередь, направляются на оплату облигаций класса B и, в последнюю очередь, - на оплату облигаций класса N. К сожалению, процесс распределения приоритетов среди привилегированных сертификатов не так прост.
Займы, обеспечивающие сделку GMAC 1999-C3, подразделяются на две ка­тегории. Во вторую категорию входят займы под залог многоквартирных домов, а первую категорию образуют все остальные займы (торговые помещения, офисы, склады и т.п.). Сумма, начисленная на привилегированные сертификаты, распре­деляется следующим образом: 61% суммы, приходящейся на сертификаты первой категории, перенаправляется на оплату сертификатов второй категории. Сумма, начисленная на сертификаты первой категории, используется для оплаты следую­щих статей.
1. Процентный доход по облигациям классов A-1-a и A-1-b, а также пропор­циональная доля процентного дохода по облигациям класса Х, являющихся компонентами классов A-1-a и A-1-b.
2. Основная сумма по облигациям классов A-1-a и A-1-b в указанном порядке. Сумма, начисленная на сертификаты второй категории, используется для опла­ты следующих статей.
1. Процентный доход по облигациям класса A-2, а также пропорциональная доля процентного дохода по облигациям класса Х, являющимся компонен­тами классов от A-2 до N.
2. Основная сумма по облигациям класса A-2.
Если после распределения убытков остатки основных сумм всех субордини­рованных облигаций (от класса B до класса M) сократятся до нуля, то основные и процентные платежи пропорционально распределятся по облигациям классов A-1-a, A-1-b и A-2.
Дефолты по займам создают дополнительные сложности при структурирова­нии сделок. Любые убытки, возникающие вследствие дефолтов по займам, спи­сываются с основной суммы транша непогашенных облигаций, выпущенных на основе ценных бумаг CMBS и имеющих наименьшие рейтинги (эта сумма назы­вается долей первоочередных убытков (first-loss piece)). В сделке GMAC 1999-C3 убытки распределяются в обратном порядке - от класса N до класса B. После погашения облигаций класса B убытки пропорционально начисляются на обли­гации классов A-1-a, A-1-b и A-2. В результате падение местного рынка (как это произошло с рынком недвижимости в Бостоне) может привести к внезапному аннулированию транша облигаций. По этой причине эмитенты разрабатывают стратегии, которые минимизируют вероятность лавины дефолтов.
Если платежи поступают без задержек, то ценные бумаги CMBS функциони­руют хорошо. К сожалению, задержки платежей вынуждают эмитентов прибегать к помощи сервисеров (роль которых будет рассмотрена ниже). В этом случае денежных средств может не хватить для покрытия всех запланированных пла­тежей и сервисеры оплачивают основную сумму и процентный доход авансом, поскольку впоследствии они будут им возмещены.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
27.1. Ипотечные ценные бумаги, обеспеченные коммерческой недвижимостью 27.3. Защита от досрочного выкупа





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта