Book.od.ua Книги для вашего бизнеса



Одесская библиотека бизнес литературы
полезные книги для бизнеса

23.14. Оценка

Наиболее распространенным инструментом котировки ипотечных займов яв­ляется спрэд между доходностью ценных бумаг MBS и эталонной казначейской ценной бумагой. Спрэд является неадекватным показателем, поскольку он поз­воляет получить лишь статическую оценку относительной стоимости. Однако он весьма полезен для вычисления начального приближения к относительной стои­мости. На ил. 23.17 приведены разные показатели спрэда для 30-летних ценных бумаг MBS корпорации Fannie Mae с купонами от 4,5 до 8%.
Первый показатель спрэда, представленный на ил. 23.18, оценивает статиче­скую доходность, приведенную в столбце "Спрэд/эталон". Она вычисляется путем вычитания доходности конкретной казначейской ценной бумаги из доходности ценной бумаги MBS. Для недавно эмитированных ценных бумаг MBS в качестве эталонной казначейской ценной бумаги части используется текущий 10-летний казначейский вексель. Ценные бумаги MBS и казначейские ценные бумаги долж­ны иметь примерно одинаковый возраст. Числитель представляет собой спрэд, измеренный в базисных пунктах, а знаменатель - срок погашения казначейского эталона. Например, спрэд ценной бумаги FNMA 5.0 равен 190 базисным пунктам над пятилетней казначейской ценной бумагой.
Более надежным показателем является спрэд над доходностью казначейских ценных бумаг с интерполированным средневзвешенным сроком погашения, при­веденный в столбце "Казначейский WAL". Этот показатель использует казначей­ский эталон, который более точно соответствует размеру основных выплат по ценным бумагам MBS. Например, вместо сравнения ценной бумаги FNMA 4.5 с 10-летней казначейской ценной бумагой, ее можно было бы сравнивать с казна­чейской ценной бумагой, показатель WAL которой равен 7,2 года. Для этого ин­терполируется кривая доходности казначейских ценных бумаг, средний срок пога­шения которых равен 7,2 года. Следует обратить внимание на то, что спрэд между доходностью казначейских ценных бумаг с интерполированным средневзвешен­ным сроком погашения и доходностью ценных бумаг FNMA 4.5 превышает зна­чение статического спрэда. Эту разницу можно объяснить расхождением между средним сроком погашения ценных бумаг MBS и эталонной казначейской ценной бумагой. Таким образом, спрэд WAL является более надежным показателем.
Спрэд над нулевой кривой, или "нулевой спрэд", показан на ил. 23.18. Он является намного более точным по сравнению со статической доходностью и ин­терполированным спрэдом WAL, поскольку учитывает форму кривой доходности
Оценка
Оценка
и расписание денежных потоков. Денежные потоки по ценным бумагам MBS дисконтируются по нуль-купонной ставке плюс постоянный спрэд, который урав­нивает чистую текущую стоимость и текущую рыночную цену. Это объясняется тем, что меньшие спрэды доходности, обеспечиваемые более поздними денеж­ными потоками, сильнее влияют на стоимость ценных бумаг, чем более высокие спрэды, созданные более ранними денежными потоками. Чем более пологой яв­ляется кривая доходности, тем меньше наблюдаемое расхождение между спрэдом WAL и нулевым спрэдом.
Спрэд с учетом опциона (option-adjusted spread - OAS) - это наиболее важная оценка риска и стоимости, поскольку она учитывает переменную природу базовых денежных потоков в многочисленных сценариях изменения процентной ставки. Показатель OAS представляет собой средний ожидаемый спрэд над эталонной кривой доходности в рамках большого количества возможных сценариев измене­ния процентной ставки. Показатель OAS позволяет вычислить дополнительную ожидаемую доходность от опциона досрочного погашения ценных бумаг MBS.2
Кроме того, оценить стоимость ценной бумаги можно с помощью эффектив­ной дюрации (effective duration) и эффективной выпуклости (effective convexity). Эффективная дюрация оценивает изменение цены при изменении процентной ставки на 100 базисных пунктов при постоянном показателе OAS. Выпуклость измеряет изменение дюрации при изменении процентной ставки на 100 базисных пунктов. Из-за возможности досрочного погашения, ограничивающего прирост стоимости сверху и ценовой риск снизу, ценные бумаги MBS имеют отрицатель­ную выпуклость (negative convexity). Показатели OAS для 30-летних ценных бумаг корпорации Fannie Mae, обес­печенных пулом ипотек, приведены на ил. 23.18. Они вычислены с помощью модели досрочного погашения, разработанной компанией Andrew Davidson & Co., Inc., и модели OAS. Как следует из полученных результатов, показатель OAS для 30-летних ценных бумаг корпорации Fannie Mae, обеспеченных пулом ипотек, колеблется от 30 до 70 базисных пунктов. Купоны с более высокой премией ха­рактеризуются наибольшими значениями показателя OAS. Следует отметить, что ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, с более низкой процентной став­кой имеют наибольшую дюрацию, а ценные бумаги с меньшими премиальными купонами имеют наибольшую отрицательную выпуклость. Большая отрицатель­ная выпуклость для ценных бумаг с купоном 5,0 и 5,5% объясняется большей близостью этих купонов к порогу рефинансирования. Ценные бумаги с купоном 4,5% имеют более слабую отрицательную выпуклость, поскольку дисконтные ку­поны характеризуются меньшей волатильностью размеров досрочного погашения за счет более слабого стимула рефинансирования. Купоны с более высокой пре­мией также характеризуются более слабой отрицательной выпуклостью за счет эффекта выгорания.
Влияние отрицательной выпуклости на доходность ценных бумаг корпора­ции Fannie Mae, обеспеченных пулом ипотек, продемонстрировано на ил. 23.19. При падающей рыночной ставке отрицательная выпуклость ограничена сверху. Наиболее ярко эффект отрицательной выпуклости проявляется для ценных бумаг с купонами 5,0 и 5,5%. На иллюстрации показано, что при снижении процентной
Оценка
ставки суммарная доходность ценных бумаг с купонами 5,0 и 5,5% уменьшается намного слабее, чем доходность ценных бумаг с купоном 4,5%.
Резюме
Инвесторы предпочитают ценные бумаги MBS из-за их высокого кредитного рейтинга, высокой доходности и отличной ликвидности рынка. Однако инвесторы должны внимательно анализировать влияние досрочного погашения займов на их инвестиции. Большой объем ценных бумаг MBS сделал агентские ценные бумаги такого типа привлекательным источником обеспечения на рынке долговых обязательств CMO.


Понравился материал? Поделитесь с друзьями!

<< Предыдущая статьяСледующая статья >>
23.13. Модели досрочного погашения 24.1. Обеспеченные ипотечные обязательства





Убедительная просьба при использовании любых материалов Одесской электронной бизнес-библиотеки ставить активную ссылку на наш сайт. По всем вопросам касательно сайта пожалуйста пишите на почту
      Карта сайта